Jeden Freitag veröffentlichen wir einen kurzen Beitrag von Randall Wray, der schrittweise eine umfassende Theorie aufbaut, wie Geld in souveränen Ländern "funktioniert". Die Beitragsserie entstammt der Einführung in die "Modern Monetary Theory" (MMT) von Randall Wray aus dem Jahre 2011 auf der Website „New Economic Perspectives“ und wurde von Michael Paetz und Robin Heber ins Deutsche übersetzt. Zudem wird Vorstandsmitglied Dirk Ehnts jeden Freitagabend von 19-20 Uhr auf Facebook Fragen zum Beitrag der Woche beantworten. Ihr könnt uns natürlich auch gerne Fragen über das Emailformular (unten auf dieser Seite) schicken.
Von L. Randall Wray
Der Verkauf von Anleihen bietet eine zinsbringende Alternative zur Haltung von Reserven
Wir können sagen, dass kurzfristige Staatsanleihen eine zinsbringende Alternative zu Bankreserven darstellen (wie bereits erwähnt, werfen Reserven, die bei der Zentralbank gehalten werden, oft keine Zinsen ab; wenn sie doch Zinsen bringen, dann sind Staatsanleihen jedoch immer eine ertragreichere Anlagevariante). Ob sie nun von der Zentralbank (Offenmarktgeschäfte) oder vom Finanzministerium (Neuemissionsmarkt) verkauft werden, der Effekt ist derselbe: Reserven werden gegen Staatsanleihen eingetauscht. Dies ermöglicht es der Zentralbank, ihr Ziel für den Tagesgeldzinssatz zu erreichen. Unabhängig davon, ob der Verkauf von Anleihen durch die Zentralbank oder das Finanzministerium erfolgt, sollte dieser Tausch als geldpolitische Operation betrachtet werden.
Ein überraschendes Resultat ergibt sich jedoch. Da ein staatliches Haushaltsdefizit zu Nettogutschriften auf Bankkonten und zu Bankreserven führt, werden Banken wahrscheinlich überschüssige Reserven halten. Wenn nichts unternommen wird, werden die Banken den Tagesgeldzinssatz (den Zins für Übernachtkredite) nach unten drücken. Mit anderen Worten, die unmittelbare Auswirkung eines Haushaltsdefizits ist die Senkung (nicht die Erhöhung) der Zinssätze. Anleihen werden dann von der Zentralbank und dem Finanzministerium verkauft, um eine zinsbringende Alternative zu den überschüssigen Reserven zu bieten. Damit soll verhindert werden, dass der Zinssatz unter das vorgegebene Ziel fällt. Wenn die Zentralbank Reserven mittels der Zahlung einer "support rate" stützt (sie zahlt Zinsen auf Reserveguthaben, die von Banken gehalten werden), dann führen Haushaltsdefizite dazu, dass die Banken Reserven erhalten, die Preise für Staatsanleihen nach oben treiben (da sie versuchen, höher verzinsliche Anleihen anstelle von Reserven zu halten) - und dessen Zinssätze senken. Dies ist genau das Gegenteil von dem, was viele glauben: Haushaltsdefizite drücken, ceteris paribus, die Zinssätze nach unten (nicht nach oben).
Die Zentralbank trägt der Nachfrage nach Reserven Rechnung
Aus dieser Perspektive folgt auch die Erkenntnis, dass die Zentralbank keine Liquidität in das System "pumpen" kann, wenn dies als Bereitstellung von Reserven definiert ist, welche die Nachfrage des Bankensystems übersteigen. Die Zentralbank kann die Kreditvergabe der Banken nicht durch die Bereitstellung bzw. Verweigerung von Reserven fördern bzw. entmutigen. Vielmehr hilft sie dem Bankensystem aus, indem sie die gewünschte Menge an Reserven bereitstellt. Lediglich das Zinsziel ist frei wählbar, nicht die Menge der Reserven.
Wenn die Zentralbank überschüssige Reserven in das Bankensystem "pumpt" und dort belässt, sinkt der Tagesgeldzinssatz gegen Null (oder gegen die support rate der Zentralbank, falls diese Zinsen auf Reserven zahlt). Dies geschah in Japan für mehr als ein Jahrzehnt lang nach der Finanzkrise; und geschah auch in den USA, als die US-Notenbank im Gefolge der 2007 begonnenen Finanzkrise beschloss, "quantitative easing" durchzuführen. Solange die Fed in den USA einen kleinen positiven Zinssatz für Reserven zahlt (z.B. 25 Basispunkte), wird der "Markt" (die Fed Funds Rate) in der Nähe dieses Zinssatzes bleiben, sofern es überschüssige Reserven gibt.
Die Zentralbanken arbeiten jetzt mit einem expliziten Zinsziel, obwohl viele von ihnen den Tagesgeldzinssatz innerhalb eines Bandes schwanken lassen und greifen ein, wenn der Marktzinssatz von Ihrem Ziel zu weit abweicht. Mit anderen Worten: Moderne Zentralbanken arbeiten mit einer Preisregel (Zielzinssatz), nicht mit einer Mengenregel (Reserven oder monetäre Größen).
In der Finanzkrise wuchs die Nachfrage der Banken nach überschüssigen Reserven beträchtlich, und die US-Notenbank hat gelernt, dieser Nachfrage Rechnung zu tragen. Während einige Kommentatoren verwirrt waren, dass das "Gelddrucken" der Fed (die Schaffung massiver Überschussreserven durch quantitative easing) die Kreditvergabe der Banken nicht angeregt hat, ist es schon immer Tatsache gewesen, dass die Kreditvergabeentscheidungen der Banken nicht durch die Menge der gehaltenen Reserven eingeschränkt werden (oder auch nur an diese gebunden sind).
Banken verleihen Kredite an kreditwürdige Kreditnehmer, schaffen dabei Einlagen und halten die Schuldscheine der Kreditnehmer. Wenn die Banken dann Reserven benötigen (oder wollen), gehen sie zum Interbankenmarkt oder zur Zentralbank, um sich diese zu beschaffen. Wenn das System als Ganzes knapp an Reserven ist, signalisiert der Aufwärtsdruck auf den Tagesgeldzinssatz der Zentralbank, dass sie Reserven bereitstellen muss.
Staatsdefizite und globale Ersparnisse
Viele Analysten befürchten, dass die Finanzierung der nationalen Staatsdefizite einen kontinuierlichen Fluss globaler Ersparnisse erfordert (im Falle der USA insbesondere chinesische Ersparnisse zur Finanzierung des anhaltenden US-Staatsdefizits); es wird zudem befürchtet, dass die Regierung, falls sich die chinesische Ersparnis als unzureichend erweisen sollten, "Geld drucken" müsste, um ihre Defizite zu finanzieren - was zur Inflation führen würde. Schlimmer noch, irgendwann in der Zukunft wird die Regierung feststellen, dass sie nicht alle Schulden bedienen kann, die sie ausgegeben hat, so dass sie gezwungen sein wird, einen Bankrott anzumelden.
Lassen Sie uns für den Augenblick die Rolle der ausländischen Ersparnisse von der inländischen Ersparnis trennen. Die Frage ist, ob die nationalen Staatsdefizite die nichtstaatlichen Ersparnisse in inländischer Währung (inländische Ersparnisse plus Ersparnisse aus dem Rest der Welt) übersteigen können. Aus unserer obigen Analyse sehen wir, dass dies nicht möglich ist. Erstens entspricht ein öffentliches Defizit nach buchhalterischer Identität dem Überschuss (oder den Ersparnissen) der Nichtregierung. Zweitens führen Staatsausgaben in der Inlandswährung zu einem Guthaben in gleicher Höhe auf einem Bankkonto. Steuern führen dann zu einer Belastung des Bankkontos, so dass das Staatsdefizit genau dem Nettoguthaben auf dem Bankkonto entspricht. Wie besprochen, bestimmen die Präferenzen für die Portfoliobilanz dann, ob die Regierung (Zentralbank oder Finanzministerium) Anleihen verkaufen wird, um Reserven aus dem Markt zu ziehen. Diese Nettogutschriften (welche der Erhöhung von Bargeld, Reserven und Anleihen entsprechen) sind identisch mit der Nettoakkumulation von Geldvermögen, das auf der Landeswährung lautet und im nichtstaatlichen Sektor gehalten wird.
Wir halten fest, dass es für die Regierung unmöglich ist, mit einem unzureichenden Angebot an Ersparnissen konfrontiert zu werden, da staatliche Defizite einen entsprechenden Betrag an nichtstaatlichen Ersparnissen schaffen.